投资风光不再,消费能否独好?

投资风光不再,消费能否独好?



1、历史经验:消费和投资同升同降。从实证的角度来看,主要经济体的消费和投资增速都是同涨同跌的关系,美国、日本、德国、英国、韩国等均是如此。这是因为从长期来看,二者都受到生产要素决定的宏观经济总量增速的影响。短期来看,作为经济需求的构成部分,二者也会相互影响。所以在投资下行周期中,我们看到的消费占比上升,以及对经济增长的贡献增大,并不是因为消费能够和投资走势背离、甚至稳定走平,而更多是因为投资下滑较快,而消费下滑没有那么快而已。
2、经济下行周期中,哪些消费最为稳定?从结构来看的话,也并不是所有的消费都非常稳定。支出相对刚性的必需类消费更为稳定,而非刚性的可选类消费在经济下行周期中受到的冲击会较大,服务类消费总体比商品类消费要更稳定,绝大多数经济体都符合这一规律。
3、所谓消费“繁荣”,更多是结构现象。从长期变量来看,我国经济潜在增速不断下行,投资和消费增速都将趋于下降。从短期因素来分析,房地产周期向下,影响居民收入增长和财富价值变动,进而拖累消费增长。而当前观测到的消费繁荣更多来自结构机会,尤其是经济和消费增速处于下行周期,“蛋糕”越来越小,行业内部的优胜劣汰加剧,龙头企业存在结构机会。
 
 
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历史经验:消费和投资同升同降
从实证的角度来看,主要经济体的消费和投资增速都是同涨同跌的关系。过去几十年,美国的消费和投资增速的趋势几乎完全一致,当投资增长快时,消费表现也好;而当投资增速下台阶时,消费增速也会下降。尤其是2008年金融危机后,美国投资和消费增速都明显下台阶。
日本也是类似的情况,消费和投资也几乎同步变动。例如在1973-1984年和1990-2011年期间,日本的投资增速出现了两波大幅下行,与此同时消费增速也大幅下降。
 
 
 
 
我们还考察其它十多个经济体,发现基本都符合这一规律。比如发达经济体中的德国、英国以及新兴经济体中的韩国,当它们投资增速下滑的时候,消费增速一般也都同步下降。
 
 
 
 
 
 
 
消费和投资之所以同涨同跌,从长期来看是因为,二者都是由共同因素决定,即经济总量的增长,而经济总量的增长决定于人口、技术、制度等因素。例如日本劳动年龄人口增速在上世纪60-70年代有一波大幅下行,经济告别高增长;80年代末以后,日本的劳动年龄人口增速再度下滑,经济增速也再下台阶。而日本消费和投资增速的两次下台阶,都和日本宏观经济下台阶的时间保持一致。经济总量决定了居民和企业收入的总“蛋糕”大小,而“蛋糕”在投资和消费之间如何切割,对于二者增速的影响没有那么大,影响最大的还是“蛋糕”的大小。
另一方面,投资和消费都是经济需求的一部分,二者也会相互影响,导致二者波动的小周期趋同。例如我们过去十多年建房子、做基建,会增加一部分居民和企业的收入,进而影响他们的消费。而反过来,某一领域的消费需求增加或减少,也会影响投资回报率,所以消费也会影响投资行为。
 
 
 
 
所以在投资下行周期中,我们看到的消费占比上升,以及对经济增长的贡献增大,并不是因为消费能够和投资走势背离、甚至稳定走平,而更多是因为投资下滑较快,而消费下滑没有那么快而已。我们测算了主要经济体消费和投资增速的波动率,发现消费的总体波动率都要比投资小;而消费增速的下行波动率比投资更低。这说明,投资增速一般大起大落,而消费的波动要小得多,消费比投资更加稳定。尤其是在经济转型期,投资下滑的比较快,而消费也会下滑,只不过下滑速度较慢,就体现为对经济增长有一定支撑。
 
 
 
 
 
 
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经济下行周期中,哪些消费最为稳定?
消费相比投资更加稳定,但从结构来看的话,也并不是所有的消费都非常稳定。
整体来说,服务消费要比商品消费稳定一些。例如过去几十年,美国的服务消费和商品消费尽管同涨同跌,但服务类消费的波动率还是要比商品消费低很多。尤其是在经济下行周期的时候,服务类消费下行的幅度相对较小(如1982、1991以及2009年)。而且整体来看,过去几十年美国服务类消费增速要比商品高,所以会表现为美国服务类消费在总消费中的占比有提升。
 
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